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解説
Liborに替わるレートをRisk Free Rate、RFRと呼ぶが、特にGBPでは、このRFRをターム物に変換したターム物RFRの開発が進んでいる。
以下では、ターム物RFRと、それを参照するスワップについて書くが、JPYでは現状、ターム物RFRを開発しようという動きは活発化していない。
JPYなど多くの通貨では、今のところRFRの後決め複利でLiborを置き換えようとしているため、今のところ以下の話は関係ない。
しかし、GBPやUSDに続いて、その他の主要通貨もターム物RFRを作り始めると、JPYでも同じ動きが出てくるはずなので、注意が必要だ。
ターム物とは、付利期間が3Mや6M(あるいは1Mや12M)の金利インデックスのことである。
Liborはそれ自体がターム物であり、Libor3MやLibor6Mなどが存在する。
一方、RFRはオーバーナイトインデックスなので、付利期間は1日だけであり、いわゆるターム物ではない。
ターム物であるLiborをそのままRFRで置き換えるには、ターム物RFRが必要というわけである。
付利期間が1日の金利を、付利期間が3Mや6Mの金利に変換しないといけない。
市場ではターム物RFRとして、3Mテナーの先物レートや、満期3MのOISレートが候補に挙げられている。
イメージしやすいのは満期3MのOISレートである。
これは、スポットスタートで、3ヶ月後にオーバーナイトインデックスを参照する変動金利と、固定金利を1回交換するスワップである。
OISはスワップだが、満期1年以下の場合、キャッシュフローが満期の1回しか発生しない。
上記の変動金利サイドは、実際の利払金額が確定するのは利払日の直前であり、後決めレートと呼ばれる。
一方で、固定金利サイドは、OISの約定時に前もって決まるため、先決めレートと呼ばれる。
ターム物RFRとは、この固定金利のことである。
つまり、キャッシュフローが満期1回のみの、短期OISの固定金利のことを言っている。
短期OISの満期が3Mであれば、3Mのターム物RFRということになる。
Liborをターム物RFRで置き換えると、Liborスワップはどう変わるのだろうか。
それは、ターム物RFRを参照するスワップになる。
すなわち、短期OISの固定金利を、変動金利インデックスとして参照するスワップのことである。
スワップレートを参照するスワップ、ということで、いわゆるコンスタントマチュリティスワップ、CMSに似ている。
しけしながら、ターム物RFRを参照するスワップは、ターム物RFRの満期が3Mや6Mと、通常のCMSに比べて短期である。
さらに重要なのは、ターム物RFRが、キャッシュフロー1回のスワップレートである、ということだ。
通常のCMSでは、変動金利が参照するスワップレートは、複数回の利払いに使い回す前提で計算されているため、プライシングがややこしくなる。
複数回使い回す前提のスワップレートを、1回きりの使い捨て金利として使うことから、いわゆるコンベクシティー調整が必要になる。
一方で、ターム物RFRを参照するスワップの場合、ターム物RFRは、名称としてはOISレートなのでスワップレートの仲間に見えるが、利払いが1回きりのレートであるため、Liborレートなどと同様に扱える。
参考文献
スワップ取引のすべて(第5版)
実践デリバティブ: Excelでデータ分析
Interest Rate Swaps and Their Derivatives: A Practitioner’s Guide (Wiley Finance Book 510) (English Edition)
Interest Rate Derivatives Explained: Volume 1: Products and Markets (Financial Engineering Explained) (English Edition)
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